Als je deel uitmaakt van het management van een goed lopende onderneming is de kans groot dat je er in je carrière eens of vaker mee te maken krijgt: de verkoop van het bedrijf met een buy-in door het management. Een goede advocaat is dan onmisbaar. Wat is het juiste moment om deze in te schakelen?
Onno Boerstra is een ‘dealmaker’. Deze partner bij Van Doorne, gespecialiseerd in fusies en overnames, private equity en buy-outs, vertegenwoordigt zowel private equity-partijen (sponsors) als leden van het management. Hij staat steeds vaker het management bij wanneer er sprake is van verkoop aan een private equity-investeerder. In die situaties is het gebruikelijk dat het management zelf ook mee investeert, samen met de koper. Onno: ‘Doorgaans zo’n 10 tot 15% van het (gewone aandelenkapitaal) maar regelmatig gaat het ook om grotere belangen, vooral wanneer de onderneming door de ene sponsor wordt doorverkocht aan een volgende sponsor (secondary buy-out). Zo verzekert de koper zich van commitment en alignment. We kopen niet het bedrijf, maar het management is een veelgehoord argument.’ Jaarlijks adviseert Onno zo’n 15 tot 20 managementteams bij hun doorrol naar een volgende koper. Een aantal aansprekende voorbeelden in de retailsector zijn het management van Hans Anders, Hunkemöller, HEMA en Action.
Even wennen
MT-leden die voor het eerst te maken krijgen met managementparticipatie moeten soms even wennen aan deze nieuwe situatie. In een eerste bijeenkomst wordt daarom veel uitgelegd. Onno: ‘Je hebt als bestuurder opeens 3 verschillende petten op: die van koper, verkoper en bestuurder. Dat zijn veel belangen om tegelijk te bewaken, waarbij de pet van verantwoordelijk bestuurder uiteraard het zwaarste weegt. Het is mijn taak om ervoor te zorgen dat er in dat proces niets belangrijks over het hoofd wordt gezien.’
Veel tijd is daar meestal niet voor. Deals als deze zitten over het algemeen in een pressure cooker: kort en intensief, waarbij de belangen van het doorrollend management maar al te vaak naar de eindfase worden verdaagd. Een advocaat is daarom onmisbaar, ook als het management meer ervaren is en al eerder een overname heeft meegemaakt.
Vaak wil de sponsor dat het MT een deel van de opbrengst gelijk herinvesteert in het bedrijf, dit wordt ook wel de gouden kooi genoemd. Die vraag (of eis) is vaak vrij stevig en het gaat vaak om aanzienlijke bedragen. Dat brengt emoties met zich mee, waar de een makkelijker mee omgaat dan de ander. Onno: ‘We managen ook veel verwachtingen maar zorgen tegelijk dat het management financieel, juridisch en fiscaal optimaal kan instappen’. Een ander belangrijk onderdeel is wat er gebeurt bij eventueel tussentijds vertrek van een manager. Ben je dan een good leaver of een bad leaver of iets daar tussenin?
“Ben je dan een good leaver of een bad leaver of iets daar tussenin?”
Er kunnen veel redenen zijn voor een onverwacht tussentijds vertrek; overlijden, arbeidsongeschiktheid, ontslag (vrijwillig of niet?), verval van functie, etc. En wat gebeurt er als je als manager je aandelen moet inleveren terwijl ze (nog) onder water staan? Het team van Onno bedenkt oplossingen voor dit soort scenario’s en neemt ze op in de overeenkomst. Ook wordt er goed gekeken naar fiscale gevolgen.
Met zijn jarenlange ervaring in deze tak van sport weet Onno intussen wel zo’n beetje wat de benchmark is maar ook wat de do’s & don’ts zijn. Op basis daarvan heeft hij een term sheet ontwikkeld welke hij als starpositie gebruikt voor de gesprekken met het management en onderhandelingen met de biedende partijen. Onno: “Net als met schaken speel ik ook hier liever met wit dan met zwart’.
Hoe lang is de horizon?
Private equity-partijen komen aan boord met een gericht doel voor ogen en in de regel ook met een vaste termijn waarop ze hun deel weer willen doorverkopen. Meestal is dat een termijn van zo’n 5 jaar, daarna beginnen de onderhandelingen opnieuw, vaak met een volgende sponsor. Het komt voor dat je als advocaat in de loop der jaren meerdere keren hetzelfde management begeleidt. ‘De band die je opbouwt is behoorlijk intensief. Vaak blijven we daardoor lange tijd werkzaam voor het management en hun onderneming, in veel gevallen ook op andere gebieden.’
De belangen van het management
Wie de koper ook is, over het algemeen wil deze graag het management aan boord houden. Dat betekent dat je als MT-lid zeker onderhandelingsruimte hebt. Maar moet je dan gaan voor de hoogste koopprijs, de beste participatievoorwaarden of wat het beste is voor de onderneming? Uiteraard zal de verkoper vooral op een optimale opbrengst gericht zijn, terwijl het management meer focus zal hebben op de andere aspecten.
Bovendien zal ook de ondernemingsraad hier nog wel wat van vinden. Kortom, divergerende belangen die stevig kunnen schuren. In zo’n situatie moet het management zoveel mogelijk uit de wind blijven (zij moeten immers verder met de volgende koper) en is het daarom verstandig dat zij zich kundig en onafhankelijk laten adviseren.
Vaak is het management zo bezig zijn met het faciliteren van een goed verkoopproces, dat ze hun eigen belangen eigenlijk onvoldoende aandacht geven. Wanneer zou hij ingeschakeld willen worden als zij hulp nodig hebben? ‘Eigenlijk wel iets eerder dan gebruikelijk. Idealiter in de loop van de eerste ronde maar uiterlijk aan het begin van de tweede ronde, wanneer doorgaans een paar partijen worden geselecteerd om voor een binding offer naar de eindstreep te gaan. Bij die binding offer hoort ook een term sheet met het management waarin de belangrijkste afspraken over hun co-investering worden vastgelegd. Nu komt het telefoontje vaak pas in de tweede ronde, als de deadline al in zicht is.’ Hij denkt niet dat dit een kostenoverweging is. ‘Het is geen zuinigheid, maar het management denkt gewoon vaak niet gelijk aan zichzelf, wat op zich weer sympathiek is natuurlijk.’
